不久前寫了一篇《中國房價還能漲多久》 文中提到了國內各大城市的房價與收入之比遠高于發達國家 但同時 居民房貸余額占住宅總市值的比重卻遠低于發達國家 這兩個數據之間是否存在悖論？本人的認為中國居民實際收入水平可能存在一定低估 故購房者對房貸的需求相對低些 同時 房價收入比存在一定程度上的高估。這一解釋引來了不少爭議。為此 本文再收集了一些數據 做進一步分析。房價收入比過高結論不改我曾在2012年估算過國內居民可支配收入究竟被低估了多少 結論有點嚇人 如計算出2011年被低估7萬多億 這其中包含了灰色收入等。結論是否準確不得而知 但低估的事實恐怕不能否認。如這場曠日持久的反腐過程中 不斷被爆出貪污幾個億的現金藏在家里的案件。又如 中國的個稅規模只占整個稅收收入的6%左右 還遠低于出口退稅額。 反映出避稅、漏稅的比重不低。但即便居民收入存在低估現象 似乎也不改房價收入比過高的結論。因為世界銀行提出發達國家正常的房價收入比一般在1.8~5.5之間 而發展中國家合理的房價收入比則在3~6之間 比值越大 說明居民家庭對住房的支付能力越低。根據上海易居房地產研究院日前發布的《全國35個大中城市房價收入比排行榜》顯示 2015年 剔除可售型保障性住房后 全國35個大中城市房價收入比均值為10.2 假設家庭收入平均低估了20% 房價收入比也要達到8.2。尤其是深圳、上海和北京等一線城市更高 如深圳27.7,上海20.8 北京18.1 而廈門（16.6）、福州（14.7）、杭州（11.3）等東部二線城市也在趕超。相比之下。 紐約的房價收入比大約為8左右、東京10、倫敦12、首爾7.7左右 雖然房價不比國內一線城市便宜 但人家的房價收入比要遠低于中國。當然 對于房價收入比過高的現象 還是要考慮到中國的特殊性。首先 這些年來 房價出現分化現象十分明顯 主要是一線城市和東部二線城市出現房價大幅上漲 中西部地區房價整體漲幅不大 房價收入比也不算離譜。其次 要考慮到這些年來中國人口的巨大流動性 從第六次人口普查的數據看 北京、上海和深圳是人口凈流入占比最大的三大城市 導致了住房供不應求 使得房價收入比的參考意義不大。第三 中國的父母對子女買房資助的比例較高 這也沒有體現在房價收入比中。第四 由于中國沒有推行房產稅 住房持有成本較低 這也是導致房價偏高的原因 就像股市不用繳納資本利得稅一樣 中國的股價水平也是偏高的。然而 上述這些理由可以解釋房價收入比過高的部分原因 但沒有揭示根本原因 我認為 根本原因在于國人過于看重房屋的投資和投機屬性了 中國家庭把三分之二的資產都配置在房屋上了 全球好像找不到第二個國家或地區。難怪權威人士要呼吁 “房子是給人住的 這個定位不能偏離”。房貸銷售比偏低的時代或將過去央行的《貨幣政策執行報告》中。 每季度都會公布居民新增住房貸款數據 但遺憾的是 2010年之前則沒有披露。但這就可以計算出近年來居民在購房中究竟有多少錢是借銀行的 還有多少是自籌的。考慮到房地產交易不同于股票 一年內倒騰幾次的占比很低 基本可以忽略。那么 用房貸銷售比就大致可以反映居民購房的杠桿率。數據顯示房屋二胎 2010-2015年這六年中 居民房貸累計為8.65萬億 占全部房貸余額的54% 占六年累計住宅銷售額的24.8%。可見 過去六年居民購房的杠桿率比較低 尤其是2011-12這兩年 降至了15% 這與房地產的調控政策有關。不過 2013年之后隨著新一輪的經濟刺激政策出臺 居民購房的杠桿率開始上升 從2013年的23.1%升至2015年的34.7%。尤其是今年第一季度 新增房貸為9600億 住房銷售額為1.6萬億 杠桿率提高到60%。當然 由于第一季度的銷售額通常只占全年的15%左右 故今年全年的買房杠桿率不會那么高 估計在36%左右 但還是呈現上升趨勢。總體來看 過去六年來的房貸規模變化 與國家的房地產政策和央行的貨幣政策有明顯的相關性。尤其是從2015年下半年之后 隨著股市出現暴跌 金融產品去杠桿 商品房成為實物投資的必選品種。國家為了穩增長而連續降準降息 太多的貨幣對應太少的資產 于是就導致了資產荒 房價出現上漲。與發達國家相比 我國的購房的貸款占比確實不高 這是否表明國人的收入水平比較高呢？其實也不是 正如前面在討論房價收入比過高問題時提到的根本原因 投資和投機性偏好導致了高房價 同時也使得居民家庭會把盡可能多的資金配置在房地產上 同時也推動了房價的上漲。而且 房價上漲的結果使得居民房貸余額在住宅總市值中的占比顯得較低。圖中顯示 美國房貸占住宅總市值之比在2009年的時候上升到55% 這也是次貸危機的誘因 之后緩慢回落 但仍有40%左右。但中國基本維持在10%左右的水平房屋借款 說明中國房價盡管高 但銀行的房貸資產風險很低 這也是為何中國的房貸壞賬率很低的原因。當然 這一比例只是反映了存量比 過去三年房貸規模大幅上升 增速大大超過房價的漲幅房屋二胎房貸 因此 銀行房貸的新增部分存在一定風險。不是悖論卻是兩難從以上分析中 大致可以得出一些結論：房價收入比盡管高 但考慮到居民可支配收入總額被低估（尤其是高收入群體被低估）因素、房產持有成本較低、中國處于人口遷徙高峰期等因素 房價收入比高的現象有其合理的方面。至于房貸/銷售比偏低的現象 與房地產市場早期的金融意識不強 且以投資為主的購房結構有關 2013年之后房貸/銷售比有所回升 反映了房地產步入到消費時代。因此 看似的悖論其實并不存在。據說今年前四個月 京、滬、深等一線城市二手房成交面積約為新房的兩倍以上 南京、福州等二線城市二手房交易活躍度也超過了新房 這反映了居民剛需購房或改善型購房群體占比的上升。且這部分群體應以中產為主 對于房貸的需求較大。這也可以解釋2015-16年為何居民住房貸款大幅上升的原因。從這輪房價上漲過程中 確實存在投資型住戶賣房、剛需和改善型居民購房這樣的總趨勢 實質上也反映了居民住房消費加杠桿的傾向 與過去溫州炒房團等的投資加杠桿有本質的不同。然而 帶有超前消費特征的剛需之所以造成超大的銷售量 除了受到國家鼓勵買房政策（降低首付比例）刺激 擔心房價再漲而不得不買房之外 還有貨幣超發之下資產荒的因素 這也導致了普通老百姓居住成本的大幅攀升。如果真是超前消費 則對今后房地產市場的持續繁榮是不利的。如果說這輪房價上漲是以剛需和改善為主導的消費行為促使 那么 它同時也是投資客們的豐厚獲利之后的變現過程。房價的上漲推動了各行各業的發展 既有利于改善產能過剩問題 有利于保持經濟的較快增長。但另一方面 房價的持續上漲又在不斷加大爆發危機的風險 因為大類資產價格一旦下跌 幾乎是沒有可以軟著陸的案例。A股市場就是一個很典型的例證：股價大漲之后 出現大跌 為了維穩 國家隊資金入市 注冊制延后 IPO受到嚴格限制 但仍然不改市場的疲弱走勢。對于房地產的政策調控而言 確實面臨兩難選擇。如果為了抑制房價繼續上漲 此刻推出房產稅 效果一定明顯 但表面看是防患于未然 而市場對此的解讀一定是“砸盤” 或導致房地產行業的崩潰。如果通過多種舉措來維持目前房價水平 估計要持續走成L型也很難。而且 越往后 人口越老齡化 流動人口越少 調控難度越大。在當今經濟增速放緩 債務負債加重的背景下 大家更需要關注住房銷售收入和收入流向的變化 因為這些數據會影響到投資增速 進而影響到經濟和金融市場。 |
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